作者 易建濤　　

　　諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)得主理查德·塞勒，是研究人的非理性經(jīng)濟(jì)行為的專家，獲獎(jiǎng)之后，當(dāng)他被人問(wèn)道：你會(huì)怎么花費(fèi)900萬(wàn)瑞典克朗（約合730余萬(wàn)人民幣）的獎(jiǎng)金？72歲的泰勒開(kāi)起了玩笑:“我會(huì)盡最大努力，用非理性的方式把這些錢花光。”

　　這位宣稱要非理性“亂花錢”的經(jīng)濟(jì)學(xué)家，實(shí)際上一輩子都是“理性消費(fèi)”的呼吁者和推動(dòng)者。他認(rèn)為完全理性的經(jīng)濟(jì)人不可能存在，人們?cè)诂F(xiàn)實(shí)生活中的各種經(jīng)濟(jì)行為必然會(huì)受到各種“非理性”的影響。

　　“非理性”這個(gè)概念，在近年來(lái)非常受經(jīng)濟(jì)學(xué)界的重視。2002 年諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)曾授予卡尼曼教授，就是在于他解釋了人們?cè)诶碚撋峡瓷先ナ抢硇缘男袨�，�?shí)際上是如何的非理性；2013年獲獎(jiǎng)的席勒同樣也是因?yàn)槠渲�作《非理性繁榮》而聞名。

　　上次的節(jié)目，我們提到理查德·塞勒在其著作《行為金融學(xué)進(jìn)階》中揭示過(guò)華爾街金融機(jī)構(gòu)加快自己利潤(rùn)增長(zhǎng)的秘密，他的理論內(nèi)容主要是指出了：大戶們“需要非理性、信息極其閉塞、愿意持有價(jià)格過(guò)高資產(chǎn)的投資者�！痹诠善蓖顿Y的實(shí)際操作中，也常有股價(jià)被操縱的情況出現(xiàn)。中小散戶投資者往往處于市場(chǎng)中的劣勢(shì)地位，被當(dāng)做“韭菜”收割了。而且割完一茬很快又長(zhǎng)出一茬來(lái)。從行為金融學(xué)的角度，我們?nèi)绾蝸?lái)分析股票價(jià)格被操縱的情況呢？

　　行為金融學(xué)中考察外部環(huán)境對(duì)人的影響，認(rèn)為環(huán)境會(huì)對(duì)人的決策產(chǎn)生作用。在股市環(huán)境中，很多投資者受到公司信息干擾，政策新聞，甚至自身情緒的影響，都有可能做出非理性的投資，而個(gè)體的非理性又會(huì)造成群體非理性，操縱者就可以利用群體的從眾心理來(lái)進(jìn)行價(jià)格操縱。

　　要分析價(jià)格操縱的情況，我們主要從三個(gè)概念來(lái)觀察：正反饋效應(yīng)、處置效應(yīng)和羊群行為。

　　傳統(tǒng)金融學(xué)將市場(chǎng)認(rèn)為市場(chǎng)絕對(duì)理性，并不會(huì)存在利潤(rùn)慣性，也就是說(shuō)投資者無(wú)法根據(jù)過(guò)去的收益盈虧來(lái)推測(cè)出未來(lái)股票的收益。但是實(shí)際上，投資者容易受到外部環(huán)境的影響，尤其對(duì)那些受到追捧的熱門股，投資者往往會(huì)出現(xiàn)跟風(fēng)，從而形成正反饋效應(yīng)。這也就是那些“妖股”沒(méi)有最高，只有更高的原因。

　　在股票市場(chǎng)的正反饋效應(yīng)模型中，假設(shè)有三種投資者的存在：正反饋投資者、被動(dòng)投資者和操縱者。操縱者首先運(yùn)用其手中的持股引起股價(jià)的變動(dòng)，此時(shí)正反饋投資者看到市場(chǎng)的變化信息作出投資決策，被動(dòng)投資者也跟隨投資，引起一系列投資行為。操縱者利用正反饋投資者的這種跟風(fēng)投資，來(lái)達(dá)到獲取利潤(rùn)的目的。

　　再來(lái)看處置效應(yīng)，它是指投資者在處置股票時(shí)，傾向賣出賺錢的股票、繼續(xù)持有賠錢的股票，也就是所謂的“出贏保虧”效應(yīng)。我們可以想一下自己是不是常常這樣操作？

　　行為金融學(xué)中引入了效用價(jià)值函數(shù)，將函數(shù)推廣到股票市場(chǎng)，就可得到處置效應(yīng)。在股票盈利的情況下，此時(shí)投資者是風(fēng)險(xiǎn)厭惡型的，更有可能會(huì)賣出所持有的股票；而在股票虧損的情況下，投資者是風(fēng)險(xiǎn)偏好的情況，更有可能繼續(xù)持倉(cāng)。

　　在股票市場(chǎng)，投資者往往持有虧損股票的時(shí)間會(huì)長(zhǎng)于盈利股票的時(shí)間，此時(shí)操縱者更可能利用投資者的這種心理來(lái)進(jìn)行市場(chǎng)操縱獲取利益。如何向投資者派發(fā)被操縱的股票，一直都是市場(chǎng)操縱的關(guān)鍵，但是如果投資者存在處置效應(yīng)，結(jié)果往往就會(huì)有利于操縱者。

　　羊群效應(yīng)大家都很熟悉。在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)當(dāng)中存在大量的非理性行為，在群體中當(dāng)非理性個(gè)體占據(jù)大多數(shù)之后，非理性的力量就會(huì)占據(jù)主導(dǎo)。羊群行為就是集體非理性的一個(gè)典型表現(xiàn)形式。在信息不對(duì)稱或者信息不明朗的時(shí)候，投資者效仿別人的購(gòu)買策略來(lái)制定自己的購(gòu)買決策，過(guò)分依賴市場(chǎng)上的輿論信息。非理性的羊群行為，是盲目的相互模仿，降低了價(jià)格發(fā)現(xiàn)的速度，最終會(huì)影響整個(gè)市場(chǎng)的運(yùn)行效率。而研究表明，羊群行為在成熟的金融市場(chǎng)并不常見(jiàn)，而在新興的金融市場(chǎng)中還很嚴(yán)重；在小公司的股票中比大公司股票中更為普遍，因?yàn)樾」�司的信息更為不透明，投資者在進(jìn)行投資時(shí)容易通過(guò)觀察別人的行為制定決策，忽略了自身的理性，更容易形成羊群效應(yīng)。

　　研究行為金融學(xué)，如何幫助股民更好地投資？下期節(jié)目我們繼續(xù)探討。

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